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【海通农业:天邦股份调研报告--围绕生猪养殖做文章】

我们近期借公司18周年年会之际,就公司未来发展方向与公司管理层进行了交流。我们认为未来天邦股份将更接近于一个养殖服务商的角色。未来公司业务基本包含:1)生猪养殖业务,更多地是提供父母代二元猪,通过家庭农场的轻资产模式扩大商品猪的养殖规模。收购全球领先育种企业法国CG,使公司在种猪业务上具备较强发展潜力。2)疫苗业务逐步进入收获期,猪瘟稳定增长,圆环快速放量,2014年收入预计1.6亿元,利润3500万左右。3)水产饲料业务平稳增长。我们预计2015-16年公司业务结构中收入增长较快的是生猪养殖和疫苗业务,利润的弹性变量是生猪养殖,公司在育种上的潜在优势可以提升估值。我们预计2014-2016年每股收益0.16、0.64和1.02元。给予公司“买入”评级,目标价13.69元,对应2015年21倍的PE估值。

相对于养殖业务给公司带来的盈利弹性,我们更看重公司在种猪业务上的潜力

收购法国CG使公司成为生猪繁殖领域的顶尖高手

公司全资子公司注册送彩金,腾讯分分彩_注册送彩金彩票网站【欢迎进入!!!】食品集团2014年8月与法国CG(ChoiceGenetics SAS)、克里莫集团(Groupe Grimaud)达成股权收购协议,投资1500万美元认购法国CG发行的新股,与克里莫为代表的CG现有股东合资运营CG公司,股权认购后,注册送彩金,腾讯分分彩_注册送彩金彩票网站【欢迎进入!!!】持有法国CG 40.69%股权,克里莫持有54.20%股权。

根据公司公告,CG是一家全球性猪遗传公司,隶属克里莫集团——世界第二大多物种动物遗传公司。克里莫集团于2008年收购NewshamChoice Genetics(美国)和2011年收购Pen ArLan(法国),继而由上述两家公司组建法国CG。

法国CG其独特的选育平台包括CT技术、全基因组选育、个体和群体饲料转换选育、疫病耐受力的选育、选育提高母猪生产寿命。CT技术使得对生猪胴体成分可以进行准确评估,能用于最大限度地提升胴体成分的遗传改良和饲料转化率。

目前,法国CG在法国、德国、波兰、美国、加拿大、巴西和越南有子公司,并在超过25个国家推广其种畜。一线产品中有CG32、Naïma种母猪、EBX、P88成品公猪,下属的Newsham公司种猪在美国市场占有率为8.38%,排名第三。CG目前在全球有两个研发中心,分别位于美国和法国,新成立的第三个研发中心将落户中国,将为天邦的育种业务提供最顶尖的技术支持。

收购艾格菲使公司拥有50万头出栏量的生猪养殖规模

艾格菲实业原名利得实业有限公司(Leader Industrial Development Limited),由ShengZhou于2006年3月22日在英属维尔京群岛(BVI)注册设立。2007年8月,ShengZhou将持有的利得实业的股份作价1美元转让给艾格菲国际。2007年9月利得实业更名为艾格菲实业。截至本次收购预案签署日,艾格菲国际持有艾格菲实业100%股权。

公司与艾格菲国际于2013年12月6日进行了艾格菲实业100%股权的交割,艾格菲实业于2013年12月31日纳入公司财务报表合并范围。截止报告期末,艾格菲实业拥有总资产38449万元,总负债8969万元,净资产29480万元。截止2014年上半年艾格菲实业销售各类饲料3.1万吨,销售商品猪、商品种猪11.1万头,商品仔猪13.5万头,实现销售收入26112万元,实现净利润为亏损4651万元。

艾格菲实业目前拥有三大业务板块——饲料生产、传统养猪、西式养猪。公司饲料和养猪的主要基地均位于中国主要的肉猪养殖和猪肉工业中心地区。艾格菲实业的养猪业务包括了13家传统养猪场、2家西式养猪场。

1)饲料生产

艾格菲实业目前拥有南宁艾格菲饲料有限公司、上海艾格菲饲料有限公司以及南昌艾格菲饲料有限公司等3家饲料公司。通过上述三家饲料公司生产添加剂预混料、浓缩饲料和全价饲料。

2)传统养猪

艾格菲实业在中国东南部拥有十余座生猪养殖场,主要从事生猪的养殖和销售。

3)西式养猪

艾格菲实业在广西大化和江西新余按照西方先进的标准建造了两个现代化的大型生猪养殖系统,每座养殖场每年能在5000头母猪的基础上生产约12万头生猪。随着在广西大化和江西新余新建的两座西式养殖场的不断发展,天邦现有的养殖规模已排名中国商业化生猪养殖行业中的前10位。

猪场改造,猪场管理提升,养殖成本明显下降。

公司13-15年计划继续在加大生猪育种方面投资,将分别在安徽和县、池州、凤阳、宣城、湖北阳新等五地共投资2.5亿元建设母猪曾祖代及祖代种猪场和生猪保育育肥场。

公司制定了通过营养饲料改进、遗传改良和精液使用、猪场猪舍环境改进和饮水质量控制、生物安全与免疫方案改进和猪场资源优化调整的策略和实施方案。通过几个月的计划实施,养猪生产效率得到显著提高,生产成本不断下降。随著方案的全面落实和产生效果,养猪生产成本将进一步下降。

我们预计公司2015年将继续挖潜增效,期望完全成本下降至13元/公斤以下。则在2015年养殖行业景气回升之时,迎来盈利。

育肥阶段将采用家庭农场的轻资产扩张模式

育肥阶段的养殖技术相对要求不高,而且经过模式对比,家庭农场应该是养殖效率最高的一种方式。公司已经确定通过可以复制的家庭农场方式进行较快的养殖规模扩张。家庭农场的规模大致相当,一批养殖量2400头,年均出栏5000头。由公司提供种猪、饲料、疫苗等,由pipestone负责猪场管理方面的服务。对家庭农场有考核指标,超过指标部分(比如节约的饲料)可以与公司进行利润分享。目前,已在安徽推行,2015年家庭农场的出栏量预计在10万头左右。2015年计划发展50个家庭养殖户,则2016年家庭农场的出栏量将大幅增加。艾格菲未来将逐步转型为以父母代种猪销售为主。

疫苗业务已是公司第二大盈利来源

全资子公司成都天邦生物制品有限公司,投资建设的微载体悬浮培养车间,是目前国内乃至国际上最为先进的微载体悬浮培养车间之一,全部引进瑞士比欧的生产线,具备世界一流的软硬件能力。目前公司应用微载体悬浮培养工艺生产兽用生物制品已取得国家发明专利六项。主打品种包括猪瘟(政府招采)、猪圆环(集团专供、二代苗两大品类)、腹胃二联苗等。

2014年上半年由于高效价产品比例提高,加上工艺技术和管理能力提升使得合格率提高,公司疫苗业务毛利率大幅提升至81.59%,超越行业内所有企业。根据2014年公司业绩快报,我们预估疫苗业务收入约1.6亿元,盈利在3500万元左右,成为第二大盈利来源。

猪瘟稳健增长,圆环快速崛起

目前,公司主要以生产猪用疫苗为主,2014年最大的两个品种分别为猪瘟和猪圆环。

在每年的政府招标中公司猪瘟市场占有率都在第二、第三位,2013公司猪瘟招标苗销售额4600万,2014年预计将增至6200万左右,增长35%。此外,2014年猪瘟市场苗销售预期也将达到1000万以上,7000多万的收入仍为公司疫苗销售第一大品种。

2014年公司推出集团专供的圆环纯化疫苗,各方面品质都有较大提升,同时针对此前的二代疫苗进行买一送一促销,销量取得大幅增长,预计2014年圆环销售额将达到5000多万,同比增长约80%。

新产品研发大力推进,有望新增高致病性蓝耳和禽流感疫苗

公司在研的悬浮培养工艺的禽流感灭活疫苗(SS株)和高致病性蓝耳病活疫苗(JXA1-R株)已获得临床批文,并通过技术审查,即将复核检验获得新兽药证书和生产批文。公司的高致病性蓝耳耐热保护剂活疫苗为国内首次将悬浮培养工艺和耐热保护剂技术相结合,预计在品质上相较目前市场上产品将有较大提升,2015年前述两产品若能顺利推出,公司的疫苗业务发展有望提速。

水产饲料:特种水产饲料是公司的优势品种

公司成立于1997年,以生产经营特种水产饲料起家,在业内享有良好口碑。公司特种水产饲料是优势龙头产品,主要应用于虾、蟹、鱿鱼、甲鱼、石斑鱼、大菱鲆等特种水产。公司还是业内首家膨化饲料生产商,技术积累深厚,产品附加值高。膨化饲料经过特殊处理,无菌无抗生素,营养更易吸收,饲养的水产肉质好,生长快,是水产饲料中的高端产品。

公司凭借产品质量优势在虾、蟹等细分市场取得较大份额。水产饲料业务毛利率稳定在15%以上,高于竞争对手海大集团、通威股份。

目前特种水产料在所有水产料中仅占约10%。随着特种水产消费逐步旺盛,特种水产饲料的增速将有望超越普通水产饲料增速。

从下表显示的主要从事饲料生产的子公司历年收入和利润表现也显示出公司饲料业务的稳定性。

盈利预测和投资建议

我们预计2015-16年公司业务结构中收入增长较快的是生猪养殖和疫苗业务,利润的弹性变量是生猪养殖,公司在育种上的潜在优势可以提升估值。我们预计2014-2016年每股收益0.16、0.64和1.02元。给予公司“买入”评级,目标价13.69元,对应2015年21倍的PE估值。

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